“拒收”散户 新三板暂无降门槛想法

　　“把大量的散户引进来，提高活跃度，这不是我们市场发展的方向。”全国中小企业股转系统公司（下称“股转公司”）副总经理陈永民5月20日公开称。就在前一天，股转公司董事长杨晓嘉在2015中国股权投资论坛上称，新三板目前为止没有降低投资者门槛的想法。

　　不放散户进场，谁来做“接盘侠”？说好的流动性呢？说好的高估值呢？不想“火”了么？“从目前来看，二级市场流动性问题不是监管机构首要解决的问题。”德勤大中国区A股上市负责人吴晓辉接受《第一财经日报》采访时称，预计新三板“为较早期的中小企业提供融资平台”的定位不会改变。

　　价格失真引监管

　　新三板似乎变得让人看不懂了。5月21日沪深股市双双大涨，新三板独自延续下跌。截至收盘，三板做市指数收于1858.62点，下跌1.64%，成交量大幅萎缩，日成交仅13.14亿元。与4月初最高2673.17点相比，累计跌幅超过30%。

　　事实上，价格大幅波动也体现在个股。九鼎投资、中科招商都曾出现“1元”成交，两家公司都因股票异常交易，于5月14日收到证监会的立案调查通知书。同样因为股票交易异常被查的还有中海阳、国贸酝领等。

　　“新三板估值不能简单看市盈率。因为交易价格本身受到许多因素影响，不是很公允。”吴晓辉称，做市股市盈率比较高，协议转让市盈率比较低，在目前90%的企业都采用协议转让的情况下，这些价格反映出来的市盈率，专业投资者不会有太多关注。专业投资者更多关注公司基本面、业务模式等，以特别的估值方法做定价。

　　股转系统数据显示，目前挂牌企业数量达到2436家，其中选择做市商交易方式挂牌的公司有330多家，其他都是用协议转让的交易方式。

　　以协议转让为例，市场化定价方式在某一个时点所有的交易按照同一个价格进行，而协议转让同一个时点会有很多不同价格去成交。背后可能是高管激励、避税等诉求，种种原因也导致“蹦极式”定价常常出现。

　　杨晓嘉称，资本市场是融资的市场，一旦价格信号失真，公信力也就不复存在了。

　　不断暴露出的问题引发监管层担忧。今年4月以来，随着证监会“2015证监法网专项执法行动”的启动，监管层新三板启动了最大规模的调查，同时推出《关于加强非上市公众公司监管工作的指导意见》，从整个证监系统的角度对新三板进行正本清源。

　　吴晓辉预计，今年年底新三板挂牌公司可能会达到4000家甚至5000家的规模，面对急剧增长的挂牌数量，建立起系统的监管体系可能才是目前监管机构最关心的问题。换言之，推动竞价交易、分层管理、降低投资者门槛，提升二级市场流动性，对监管层而言并非当务之急。“这都在监管层考虑范围之内，但是具体什么时候推出，我认为可能需要等到注册制推出之后，才会对这几个方面做深入的探讨和研究。”

　　寄望转板

　　今年3月底4月初，新三板曾经出现一段极度火爆的行情，日成交量一度突破50亿元。彼时一个普遍的投资逻辑是“估值套利”—新三板公司能够转板、竞价交易或者被其他上市公司并购，都有利于实现套利。

　　火爆行情还吸引了不少“融资”进入的个人投资者。他们的投资逻辑也比较有代表性—进场完成抢筹，待投资者门槛降低，公募基金进场甚至大量散户涌入，可以高位出货巨额获利。

　　根据此前设想，股转系统会同时推出分层管理、竞价交易，以及与之配合的投资者适当性分层。一种方案是按照交易方式划分，将挂牌企业分为协议转让层、做市转让层、竞价交易层，同时投资者门槛由高到低设置。所以竞价交易机制引入，配合较低的投资者门槛，对市场流动性而言预期会有较大提升。

　　但是，由于政策落地推后，上述逻辑已然发生变化。且即便政策推出，很大程度上也可能不达预期。根据近期股转系统的相关说法，年内会推出分层制度，但会有所简化，竞价交易机制暂不推出。

　　另外，杨晓嘉19日明确表示，新三板目前为止没有降低投资者门槛的想法，引入散户提高活跃度，不是新三板市场发展的方向。

　　目前新三板做市股票占比不高，不少公募基金、私募基金都推出了大量的新三板投资产品，但一直在“候场”，迟迟没有进入。主要原因是可以交易的优质标的供应不足。而且，由于市场较小，几十万的交易量就会引发股价的大幅波动。

　　对于企业而言，获得流动性的更快的方式是转板—直接转到一个流动性更丰富的市场。“从国家支持互联网来看，未来第一拨会把这些企业从新三板转到创业板。”吴晓辉称，对于一些质地较好的企业，目前的新三板市场流动性是不够的，融资及未来发展都会受到一定限制。预计下半年注册制落地之后，转板规则会陆续推出。